2020 年 3 月，全球疫情冲击实体经济，科技行业也未能幸免。不仅绝大多数人感到悲观，红杉当时也发布了一份“末世备忘录”预言科技企业接下来将面临的风险与严寒。

但事后几个月看，那份预测并不正确。

在此后的 2020、2021 年期间，大多数互联网公司的融资反而比以往任何时候都容易，而现实世界对科技替代品的需求也在同步猛增。 假如 2020 一整年都无比保守，那么此后的一年会十分难受。

时间来到 2022，科技行业再次迎来前所未有的震动。在这个节点复盘一下过去两年发生的事，或许有利于做出更明智的判断。

2020-2021：短暂崩溃与大逆转

事实上，对于科技行业而言，2020 年春不是真正的崩溃，而是历史性牛市的开始。

两个因素推动了它的增长：

其一是 利率下降 ：利率降至接近于零。这时候哪怕距离未来盈利仍然遥远，但很多钱也愿意相信高增长的故事，并为此承担高风险。

其二是 不断增长的现实需求 ：疫情迫使人们把大量需求从线下转移至线上。短短几个月内，电商交易规模翻了一番，线下订餐量增加两倍，线上视频会议时长更是增长四五倍不止。

于是，科技股为自己的反转找到了绝佳理由：DoorDash 和美团会摧毁餐馆，Zoom 和腾讯会议会淘汰办公室，Peloton 会完美替代健身房。

截至 2020 年夏天，当时的市场共识是，这场蔓延全球的疫情将大大加速现有的科技发展趋势。疯狂的人甚至开始思考一个问题： 如果两个月就能有如此巨变，那么未来两年呢？

在这个节点，对未来科技发展的预演存在以下三种可能：

1）指数型增长：疫情时代带来了新的基础增速。电商和其他品类不会仅以每年 10% 的速度增长，而是会出现新的持续高增长水平；

2）阶梯式增长：疫情建立的“新常态”只会持续一段时间，一旦退去，旧增速将卷土重来；

3）均值回归：2020、2021 年的加速增长只是异常值，市场终将回归正常。

以电商行业渗透率为例，以上三种场景分别对应下面三条曲线：

而当时的二级市场让人们不得不相信，指数和阶梯式增长就是未来。

这意味着所有科技公司都被大型低估了。如果软件要在一夜之间吞噬世界，那么相应的，家庭健身、SaaS 服务、电商、视频会议等等公司都需要重新定价。

上图是部分知名“疫情受益股”在 2020 年前九个月的股价变动情况，非常恐怖。

过去数十年中，科技公司的增长有其特别之处：十分持久。许多科技巨头（如 Facebook、谷歌、亚马逊、Salesforce、PayPal 等）数十年复合增长率超过 20%。

所以人们可能也曾短暂相信，2020 年市场所预示的将会是一场持续很久的繁荣。

直到事情发生变化。

2022 年：均值回归

均值回归是一件很残忍的事。但至少过去六个月证明，2020 和 2021 年的大部分都是短暂的虚假繁荣。

于是我们迎来十分惨烈的市场修正：

许多曾经被认为是永久性的发展趋势后来被证明是暂时的；许多看似暂时的趋势也可能会是永久性的。

人们曾经相信，电商应该是确定性最强的永久性趋势。但事实上，电商渗透率在过去几个季度已经大幅回落：

2020 年是科技股大丰收的一年。而过去六个月我们看到的是：顺风期轻松实现的超额收益最后被迫面对逆风期更加血腥的回撤。

而现在，反而可以说，在均值回归的过程中，红杉 2020 年 3 月的“末世备忘录”依然有用。它让我们更加警醒、谨慎地看待过去两年大幅增长的任何事物，包括但不限于 Crypto。

One More Thing

归根结底，过去两年的动荡根源是一种病毒。前不久我看到某文章在探讨一个有意思的问题：病毒和战争有何共同点？

作者最终的结论是， 它们促使人们找到共同的敌人。

以二战为例，它以一种极为罕见的方式将世界上大多数地区凝聚起来，由此国家内部和国家之间的合作激增。战争既是一个国家经历过的最悲惨的事件，也是诞生一个足够强大的社会统一体的必然路径。

在二战结束后，世界各地的社会学家开始研究这场苦难如何影响人类的精神和思想。其中一位是英国人查尔斯·弗里茨（Charles Fritz），他的理论是，现代社会已严重破坏了一直以来以人类经历为特征的社会纽带，而灾难将人们推向了一种更古老、紧密的联系方式。

灾难创造了“患者共同体”，当人们因生存威胁而聚在一起时，阶级差异被暂时消除，收入差距变得无关紧要，种族问题也被忽略。

某种程度上说，我们与病毒的斗争也是相同的。尤其是如果你经历过这两个月的上海的话。。。。

最后，如果回顾过去两年，我们会发现虽然市场整体发生了剧烈波动，但这场动荡始于过分乐观，而眼下正在发展成过度反应。

当所有人都环顾四周且意识到这件事之后，它往往不会继续恶化下去。也许就在一年之后，他们回头看会发现，当初自己多虑了。

这也就是我所认为的均值回归的含义： 事后看来，我们总会发现，乐观主义和悲观主义都曾走得太远。