烧钱换增长的游戏，还能玩多久？
编者按：本文来自微信公众号 连线Insight（ID：lxinsight），作者：韩滢，创业邦经授权发布，题图来源摄图网。
居家健身的故事越来越不好讲。
2月25日晚，国内线上健身平台Keep正式提交招股书，在港交所申请IPO，试图冲刺“线上健身第一股”。
从2015年成立至今，Keep无疑是国内线上健身赛道的领头羊。资本的涌入也证明了这点。截止目前，Keep共获得八轮融资，累计金额达6.3亿美元。
但现在摆在Keep面前的问题是，资本强大的光环抵不住其亏损加大、营收增速放缓的现状。
从Keep的招股书可以看到，营收方面，2021年前三季度同比2020年同期增速为41.3%，而2020年全年同比2019年同期增速则高达66.9%。亏损方面，2021年前三季度净亏损高达24.6亿元，经调整后亏损额为6.96亿元。
更关键的是，Keep流血上市只是线上健身平台风口坠落的缩影。在大洋彼岸素有“美国版Keep”之称的线上健身平台Peloton近期被传出正在考虑出售，并且亚马逊与耐克公司正在评估对该公司的出价。
要知道，曾经Peloton开创的“智能硬件+优质内容+用户订阅”模式，曾被认为是可行的模式。但在后疫情时代，Peloton的市值一波三折，如今市值已经蒸发400亿美元。
两个平台，不同的环境、相似的境地，说明了居家健身赛道面临的相同困境。
Keep招股书的发布，以数据表明线上健身平台并没有那么光鲜，居家健身的风口也再难吹起来了。
Keep巨亏，Peloton被传卖身，在线健身故事难讲
Keep流血冲上市，Peloton被传收购，在线健身赛道的故事越来越不好讲。
近期，Keep提交招股书引发了外界对在线健身市场的关注。
事实上，Keep的上市时间表一直备受市场关注。在此次提交招股书之前，Keep已经屡屡传出冲刺IPO的消息。去年3月，有消息称Keep将最快于第二季度申请赴美上市；到了2021年底，又传出Keep考虑赴港上市。
如今，靴子落地，Keep正式向港交所提交招股书。面临着巨亏的风险还要上市，Keep的选择其实不难理解。成立八年，融资八轮，Keep需要给投资方一个交代，登陆资本市场则是最适合的答案。
屡次被传出上市，说明市场对Keep存有期待。但不得不承认的是，即便是冲刺上市，也难掩Keep亏损的尴尬境地。
Keep招股书显示，2021年前三季度Keep亏损为24.6亿元。2019年，Keep的亏损金额高达人民币7.35亿元，而2020年，亏损已经高达22亿元，相比上一年翻了将近4番。
Keep近几年亏损情况，图源Keep招股书
如此巨额的亏损不是个小数目，这也让外界对Keep的商业模式及发展前景更为担忧。
对此，Keep在招股书中表示其亏损主要来自销售及营销开支。截至2021年9月末，Keep的营销开支达到8.18亿元，比上年同期大幅增加了342.1%。Keep在招股书中透露，相关费用主要包括流量获取费用、应用程序及自有品牌产品推广费用增加。
相比于流血冲上市的Keep，另一家已经登陆资本市场的美国线上健身平台Peloton的情况似乎更糟糕。
近期，据英国《金融时报》报道，Peloton正在遭到激进投资者的施压，要求其董事会解雇CEO，并考虑出售公司。而潜在“接盘者”耐克和亚马逊正在各自评估对互动健身平台Peloton的出价。知情人士表示，耐克早在Peloton 2019年上市之前就考虑竞购该公司，但最终决定放弃。
截至目前，对于此项传闻，上述三家公司都拒绝置评。
一直以来，这个有“健身界奈飞”之称的公司是线上健身平台行业的领头羊，早在2019年，Peloton已经登陆资本市场。但近期，随着股价和市值的大跌，市场正在重新审视Peloton。
Peloton的发展困境在其财报中暴露得更加直观。据Peloton发布的2022财年第二季度财报披露，该季度Peloton营收11.34亿美元，较2021年同期的10.65亿美元增加6890万美元，同比增长6%。
虽然营收有小幅增长，但Peloton和Keep面临同样的问题，即亏损严重。Peloton财报显示，2022财年第二季度亏损4.39亿美元，上年同期则录得净利润6360万美元。
从盈利变为巨额亏损，Peloton显然没有交出一份令人满意的财报。业绩不佳、亏损严重带来的连锁反应是全年预期数据的下调。
Peloton方面预计，2022财年第三季度营收将达到9.50美元至10亿美元。整个2022财年，营收将为37-38亿美元，低于之前预期的44-48亿美元。而在用户人数上，Peloton预计到今年年底将有约300万健身用户，此前估计为335-345万。
一边是即便亏损也要上市的Keep，一边是已经上市被传卖身的Peloton，如今都面临着业绩不佳、亏损增大的困境。这两个行业龙头的表现给在线健身赛道敲响了一记警钟，也无疑增大了外界对在线健身赛道的质疑。
从风口到坠落，只需要短短两年
居家健身的风口，吹起没多久就消散了。
突如其来的疫情黑天鹅事件，让居家健身成为名副其实的风口。线下健身房倒闭、全民健康意识陡增，Peloton、Keep这类线上健身平台吃足了疫情的红利。
搭乘疫情的快车，Peloton迎来了成立至今唯一盈利的季度。Peloton2020财年第四季度财报显示，该季度Peloton营收达到6.071亿美元，同比增长了172%，比公司上市后的预期高出了24%。此外，当期公司的毛利率增长至47.6%，净利润达到8910万美元，而2019年同期则是亏损4740万美元。
超出预期的市场表现自然会带来资本市场的利好。彼时，Peloton股价持续飙升，总市值一度达到500亿美元。
同期，国内Keep不断传来路演、上市的消息，估值也在持续升高。其中，2020年12月完成的3.35亿美元的F轮融资，是当时业内最大额度的融资。
但亏损高、难盈利始终是围绕着Keep和Peloton身上的难题。可以说，从风口到坠落，Keep、Peloton只用了短短两年时间。
这背后，一切都要归因于它们都尚未探索出一条清晰的商业变现路径。
拿Keep来说，Keep以健身课程起家，社区和内容是它存在的根本。但撑起Keep收入的是带货能力。毕竟，当会员用户数达到3亿时，让用户在使用Keep的同时还能消费才是王道。
从Keep的招股书可以看到，2021年前三季度，Keep的总收入达到11.59亿元，其自有品牌产品收入达到6.39亿元，占营收比例高达55.1%，可以说撑起了Keep营收的半边天。
Keep收入构成，图源Keep招股书
此外，2021年前三季度，会员订阅及线上付费内容收入3.8亿元，占总营收的32.8%。
对比Keep的收入和亏损额来看，可以看到它已经进入了烧钱换增长的局面当中。Keep需要花费大量的营销费用维持对消费者的吸引力，而这些营销费用无疑增加了Keep盈利的难度。
更关键的是，Keep在招股书中这样表示其亏损的原因，“策略性地增加了在流量获取和品牌推广方面的支出，以进一步获取、激活及挽留用户。”简单来讲，Keep为获取用户不惜下血本，但最终愿意为Keep内容买单的用户却很难支撑其盈利。
据Keep招股书披露，Keep的订阅会员达到3.3亿，相比于2019的80万，增加了四倍以上。但同期，平均月度DTC付费用户仅为36.5万人，人数仅仅是订阅会员的十分之一。
此外，不仅为Keep内容买单的用户不多，Keep用户的增长势头也在变缓。
据其招股书显示，2020年Keep的MAU（月度活跃用户）是2.97亿，同比增长了 36.56%；而2021 年为3.43亿 ，同比增长了15.55%。
这点不难理解。付费健身说到底比拼的是内容。如今在小红书、B站、抖音等各大平台上免费的健身课程并不稀奇。如果Keep的付费健身课程护城河不高，用户自然会流向免费的各类内容社区。
而用户忠诚度不高，便会影响Keep自有产品、健康食品的收入。显然，Keep为了维持目前的商业模式，只能继续砸钱做营销。而在竞争越加激烈的当下，这个方法的效果也在减弱。
同样的情况也发生在Peloton身上。疫情期间，Peloton凭借“内容+产品”的模式迅速出圈。
凭借互动性、趣味性的内容，Peloton的用户留存率一直是行业内的标杆。连线Insight翻阅Peloton历年财报发现，在2019年疫情爆发之前，其用户留存率长期保持在95%以上。
得益于此，Peloton在2020年成为全球知名的社交健身平台，主要为消费者提供可以联网的健身器材硬件，以及需要付费订阅的流媒体健身课程。
财报显示，截至2020财年第四季度，其健身订阅用户数量超过109万，较前一年同期增长113%，会员总数略高于310万，其中包括仅为数字订阅付费的用户。但失去疫情红利后，2022财年第二季度Peloton会员总数超660万，虽还在上升，但与其之前定下的1亿订阅量的目标相比还有巨大差距。
这也从侧面说明，疫情风口过后，Peloton陷入了新的增长疲乏之中。坏消息不止于此，以动感单车起家的Peloton还陷入了供应链和品控的危机之中。
在Peloton 2021财年前两个财季中，联合创始人John Foley在财报电话会上提到了产品延迟交付的问题。彼时，疫情所导致的洛杉矶港口通航期延长、代工厂的生产效率下降等问题，都对Peloton的生产线带来很大冲击。
此后不久，Peloton跑步机由于跑台过高以及跑带与地面缝隙过大等设计漏洞，导致一名8岁儿童在使用时不幸身亡。面对突发事件，Peloton的危机公关应对不利，导致了其市场口碑的急速下滑。在这样的恶性循环下，Peloton的付费用户或许会越来越少，也将进一步影响整体品牌影响力。
可以看到，一旦切入跑步机、动感单车、健身镜这类高端健身产品，品控和供应链都是必须要考虑的关键。
作为国内外知名的线上健身平台，Keep和Peloton都不约而同地选择了“内容+产品”，但这种模式需要用户能够为后续付费业务买单，企业也要保持较好的产品品控与内容支撑。
走向线下是“解药”吗？
“让100%的人都能像10%的健身达人一样高质量地健身”，这是Keep创始人王宁的创业愿景。
和线下实体行业不一样，对于Keep、Peloton这类在线健身平台来说，疫情是一阵难得的“东风”。疫情之下，大家对身体健康的关注度越来越高。
而随着疫情的常态可控化，传统的线下健身方式又重新回到消费者的视野中。毕竟相比于线上，线下健身房的集体氛围、专业教练面对面教学都是线上健身所不能达到的。
当Keep、Peloton的线上增长陷入乏力之中，走向线下与线上业务进行联合，会是好机会吗？
首先要明白的是，传统的线下健身模式门槛并不低。一般来说，费用高、时间长是线下健身房及健身课程的关键词。一年动辄几千甚至上万的会员费及课时费，让健身房仍是少数人的选择。
三体云动数据中心发布的《2020中国健身行业数据报告》调研显示，2020年全国健身会籍卡均价为1258.6元，北上广深等一线城市的年卡售价能达到2100元以上。
而且就我国而言，健身的消费习惯还处于早期，渗透率明显不足。据《2020中国健身行业数据报告》显示，中国健身人口渗透率仅为5.02%，且大部分集中在一线城市。而2019年美国健身人口渗透率就已经超过20%。
明显的对比是，美国体育产业已是美国十大经济支柱产业之一，每年其体育产业增加值占GDP的3%。而在健身支出上，灼识咨询报告显示，去年我国健身人群的人均年支出为2596元，远低于美国人均14268元的水平。
从这点上看，走向线下的Keep也难言轻松。
其实早在2019年，Keep便开始了对线下门店的探索，彼时Keep在北京和上海开设了十几家线下运动空间Keepland。
具体而言，起初的Keepland采取纯自营的大店模式，并未配有专业的教练团队，主要基于其线上的粉丝转化。彼时，Keepland选择按次消费，单价多为79元/课，以团操课为主攻方向。
Keepland线下门店，图源Keepland官方微博
但由于疫情，2020年3月底，Keepland关闭了在上海仅仅开张了一年的全部门店，全面退出了上海市场。实际上，此前的Keepland更多选在商务区，这意味着租金运营成本极高。彼时，Keep副总裁李金一在接受新商业情报局采访时表示，Keepland肯定不会是Keep一个主要的收入渠道。
如今，曾经开店20家目标似乎并没有实现，Keep也开始探寻新的线下模式。
Keep招股书显示，目前Keepland在北京有9家自营健身中心，同时Keep还和第三方线下健身房合作推出Keep优选健身馆计划。和Keepland不同的是，Keep优选健身馆是与传统健身房进行合作，配有团操课教练团队，以按次付费的经营模式，将课程价格统一调整到了49元/节。
这种按此收费模式打破了以往高额的预付模式，但需要注意，在此之前乐刻已经通过月付的模式吸引了很多消费者。
相比之下，Keepland仅靠按次付费的模式，还不够有吸引力，最主要的还是要有专业的设备和好教练，以此建立护城河，打出差异化。
实际上，健身房虽然满足了教练线下指导的需求，但健身房的品质、用户体验、教练质量良莠不齐，仍让很多健身房饱受诟病。这也让健身房的留存续费率较低，据36氪报道，我国健身房的留存续费率不到15%，远低于欧美国家。
从这点上看，Keep此类玩家或许还有机会。根据灼识咨询报告，2021年中国线上健身市场占中国整体健身市场的47.0%，预计2026年将占60.6%。总体来看，这还是个广袤的蓝海市场，或许打通线上线下模式，会是Keep的一味解药。
如今，无论是Keep还是Peloton，依然需要多方摸索，尽快找到盈利模式，只有这样，最终才不会被资本市场抛弃。
（本文头图来源于Keepland官方微博。）
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